השקעה בדירה או בשוק ההון?

הבלוג עבר דירה. מעתה "כמותית" נמצאת באתר http://quantitatively.club/
גם את הרשומה הזו אפשר למצוא ועדיף לקרוא שם.
_________________________________________________________________

 

הקדמה

נניח שיש לך סכום מכובד להשקעה. מספיק מכובד כדי שיהיה אפשר לקנות בו דירה. האם, להשקעה ארוכת טווח, עדיף לרכוש דירת מגורים ולהשכיר אותה או להשקיע את הכסף בשוק ההון? נדמה שמדובר באחת מהשאלות השחוקות ביותר. רק שפעם אחר פעם חוזרים אליה.

רובנו בטוחים בתשובה. אם אתה כבר בטוח בתשובה, כמו אנשים רבים, הרשומה הזו לא מיועדת עבורך. אולי כי אתה כבר מכיר את הפרטים. אולי להפך. כך או כך הרשומה הזו לא תשנה את דעתך.

אבל אם דעתך לא התקבעה ואתה סקרן, אז בבקשה. הסתבר שלמרות שמדובר בשאלה שחוקה, לא מצאתי מן המוכן את הפרטים שחיפשתי, והיה צורך ללקט את המידע ולעבד אותו. הרשומה היא שיתוף של החיפוש שלי אחר נתונים כמותיים כדי להבין לאן נוטה הכף, ועד כמה.

לתשובה יש מרכיבים מבוססי נתונים, ומרכיבים "רכים". לאנשים רבים השיקולים הרכים מספיקים כדי לבחור בהחלטה הנכונה עבורם. בצדק. יש כאלה שעיסוק בדירה, מציאת שוכרים, טיפול בתקלות וכל שאר הנושאים הכרוכים בכך – גורם להם סבל שמניעתו שווה עבורם ויתור על תשואה, גם אם היא עודפת. יש כאלה שעבורם החלטה להעדיף להשקיע בשוק ההון אינה מוצדקת, בכלל ללא תלות בשאלה האם כלכלית היא מוצלחת. כי ההחלטה הזו תגרום עבורם לסבל ארוך ומתמשך בדיונים עם אמא ואבא, סבא וסבתא הדודה והשכן שיודעים שהם טועים – סבל שעולה עבורם על כל רווח כלכלי סביר. מי שנמנה על קבוצת ה"סובלים" – לא צריך נתונים כמותיים על תשואה כדי לבחור.

בדומה מי שיודע שאם לא יקשרו לו את הידיים הוא ישחק עם אפיק ההשקעה פעם בשבועיים, ובמיוחד בעת משבר – עדיף לו לבחור באפיק שקושר לו את הידיים מפעולות פזיזות (ספויילר: זה לא בהכרח דירה).

קדימון – הניתוח הביא אותי למסקנה שהשקעה בשוק ההון עדיפה בדרך כלל. כמותית – העדיפות גבוהה הרבה יותר משציפיתי.

כסת"ח: אינני מומחה לנדל"ן, לשוק ההון או להשקעות מכל סוג אחר. אני בטח טועה ומחמיץ דברים עיקריים וחשובים. אשמח לשמוע הערות והארות. עם זאת, שימוש במידע – על אחריותך האישית.

מספיק הקדמה? אפשר לעבור לנתונים?

"מחירי הדירות בישראל תמיד עולים"

בטח שמעתם את הטענה הזו. כיוון שהיא טענה עובדתית, אפשר לבחון אותה.

במאגרי הסדרות באתר בנק ישראל הצלחתי למצוא נתונים על מדד מחירי הדיור מאז שנת 1961 (זה הרבה. באתר הלמ"ס, למשל, נתונים רק משנת 1993).

זו תקופה ארוכה, והמדד בה השתנה באופן ניכר, כך שאין טעם להסתכל בנתונים הגולמיים אלא בנתונים מותאמים למדד (כלומר – השינוי במדד מחירי הדירות ביחס למדד המחירים לצרכן). במאגרי הסדרות באתר בנק ישראל ניתן למצוא גם קובץ עם נתוני מדד המחירים לצרכן לאותה תקופה. תודה בנק ישראל.

אז הטענה שמחירי הדירות בישראל תמיד עולים – שגויה. אנחנו רואים שפקדון צמוד מדד, אפילו נטול ריבית, היה עדיף על בעלות על דירה במספר תקופות. באמצע שנות השבעים. באמצע שנות השמונים. אפילו בתחילת שנות האלפיים.

גם במרבית התקופות האחרות, בהן מדד מחירי הדיור לפחות לא יורד, הוא לא ממש עולה. זו הנקודה הבאה.

 

"לאורך זמן – מחירי הדירות בישראל עולים יותר מכל השקעה אחרת"

נכון שאתם מכירים גם את הטענה הזו? נתמקד בהשוואה לשוק ההון. חיפשתי וחיפשתי נתונים על שוק ההון שהם לא מהתקופה האחרונה בלבד. לבסוף, באמצעות פניה למחלקת המחקר של בורסת תל-אביב קיבלתי נתונים על מדד המניות הכללי משנת 1980 ועד היום. כיוון שהיה קשה לאתר את הנתונים הללו, אני מצרף אותם כקובץ.

אז הנה השוואה של מדד המניות הכללי, לאחר ההתאמה למדד המחירים לצרכן, למדד מחירי הדיור. מוכנים?

 

אני מניח שמובן שההצגה המוארכת נבחרה כדי שיהיה אפשר לראות שאכן מדובר באותו גרף של מדד הדיור (וגם כדי להדגיש את ההבדל הדרמטי בתשואה ארוכת הטווח). עתה נציג את הגרף בצורה קונבנציונלית יותר, וכבר קשה לראות את הפיתולים של מדד הדיור:

נכון, מדד המניות הכללי הרבה פחות יציב מאשר מדד מחירי הדירות. עם זאת עבור השקעה שמתחילה בשנת 1980 התשואה של מדד המניות הכללי הייתה גבוהה יותר ממדד הדיור לכל אורך התקופה. במצטבר על פני 36 השנים הנבחנות מדד מחירי הדיור פחות או יותר הכפיל את ערכו הריאלי (כלומר, ביחס למדד) שזה בערך שישית מהתשואה של מדד המניות הכללי באותה תקופה.

איך לא לשקר עם סטטיסטיקה

כמו תמיד, קל מאוד לבחור נקודות זמן ש"יוכיחו" עדיפות לאחד המדדים. פשוט בוחרים התחלה רגע לפני נפילה של אחד המדדים ואת מועד הסיום בשיא השפל – וכך יוצרים מצג לפיו המדד השני נראה מבטיח. כדי לא להעמיס אסתפק בקישור לגרפים שהכנתי לשתי "הוכחות" כאלו. הנה קישור ל"עדיפות" מדד המניות. הנה קישור ל"עדיפות" מדד מחירי הדירות.

 

השוואת השקעות ארוכות טווח, בנקודות זמן שונות

כדי להמנע מכך, בואו נסתכל על התשואה השנתית הממוצעת בהשקעה ארוכת טווח – השקעה ל 15 שנה. נסתכל על התשואה בכל מועד כניסה אפשרי. מינואר 1980 ועד ינואר  1995, מפברואר 1980 ועד פברואר 1995 וכך הלאה עד השקעה שמסתיימת ביוני 2016 (ומתחילה ביוני 2001).

חוץ מזה, נתחשב בשלל ההכנסות וההוצאות של כל אפיק השקעה. כלומר: נניח שעל הדירה נקבל תוספת למדד בדמות שכר דירה בסך של 3% מערך הדירה לשנה (אחרי מיסים והוצאות שוטפות), אך גם נאלץ לשלם הוצאות שונות (הוצאות חד פעמיות ברכישת דירה – 8% מס קניה, 2% עו"ד ומתווך ו־4% שיפוץ), פחת של 0.5% לשנה ומס שבח במכירת הדירה על סך 25% מהרווח.

בדומה, להשקעה בשוק המניות נניח שנשלם עמלה של 0.7% לשנה ובנוסף מס רווחי הון בסך 25% מהרווח.

מה מתקבל? ההשקעה במניות אכן רועשת הרבה יותר. למרות זאת, בלמעלה מ 80% ממועדי תחילת ההשקעה שנבחנו התשואה שהתקבלה מהשקעה במניות הייתה גבוהה יותר מאשר מההשקעה בדירה ממוצעת. התשואה השנתית הריאלית הממוצעת מעבר למדד המחירים לצרכן (על פני כל מועדי ההתחלה האפשריים) הייתה 4.9% במניות לעומת 2.6% במדד הדירות.

איך לשפר תשואה באמצעות כלל פשוט

זה לא כל-כך חכם למכור את המניות בדיוק באמצע מפולת. סביר שמשקיע ארוך טווח יעדיף להמתין קצת. בואו נקבע את הכלל הבא: אם התשואה הריאלית הממוצעת לאחר 15 שנים קטנה מ 4% לשנה אז ממתינים עוד שנתיים, ואז מוכרים (בלי לבדוק בשנית האם ההמתנה הועילה או הזיקה. מוכרים וזהו).

איך זה משנה את התמונה? עיניכם הרואות:

עתה ב 92% ממועדי הכניסה האפשריים ההשקעה במניות מניבה תשואה גבוהה יותר.

תאמינו או לא, אפילו אם ההשקעה היא לתקופה קצרה יותר, נניח 5 שנים, מתקבלת תמונה דומה (על הגרף הוסף עוד קו של המתנת שנתיים גם בדירה במקרה שהתשואה השנתית קטנה מ 2%):

כצפוי – יותר רעש, אפשרות לתשואה גבוהה יותר – וגם להפסדים גדולים יותר. החלק הפחות צפוי (יחסית לניחוש המקדים שלי) הוא שגם כך בכ־75% מהמקרים התשואה של השקעה במניות גבוהה יותר, ושהתשואה השנתית הממוצעת (במיצוע כל אפשרויות תחילת ההשקעה) היא מעל 6% במניות לעומת כ־0.8% לשנה בדיור.

 

רמת הסיכון ברכש דירה – גבוהה ממה שהנחנו עד עתה

יש לפחות שני נושאים בהם לא התחשבנו עד כה שהופכים את ההשקעה בדירה, הנשמעת שמרנית וזהירה, להשקעה ברמת סיכון גבוהה.

האחד הוא שהמדד מייצג דירה ממוצעת, אך הדירה בה נשקיע היא דירה אחת מאוד ספציפית. לעיתים זה לטובתנו. אנחנו יכולים להרוויח הרבה יותר ממדד הדיור. באותה מידה זה יכול להיות לרעתנו. זה דומה מאוד להשקעה במניה אחת ספציפית במקום בתעודת סל שמחקה את המדד כולו, או לפחות בתמהיל של מניות שונות. זה כבר באמת קופצני ומסוכן.

יכול להיות שיש מי שיודע שהערך של דירות קטנות בנות שני חדרים ישתבח הרבה יותר משל דירה ממוצעת, ובמיוחד בחדרה וביוקנעם. בדיוק כפי שיכול להיות שיש מי שיודע שהערך של מניית טבע ישתבח הרבה יותר משל מדד המניות בחמש עשרה השנים הקרובות. אני לא יודע. מציע להעריך שהימור, גם אם מושכל, על משהו מאוד ספציפי – מעלה את רמת הסיכון, משמעותית.

יוצא שדווקא בהשקעה במניות המקרה האופייני הוא של השקעה בתמהיל, וסביר שביצועי ההשקעה יהיו דומים למדד פחות או יותר כפי שהוצג למעלה. לעומת זאת בהשקעה בדירה אנחנו שמים את כל כספנו על "מניה" אחת ספציפית, ולא על המדד.

הנושא השני הוא השימוש בתשואה משכר הדירה. שכר הדירה מהווה מרכיב מרכזי (מאוד מרכזי) בתשואה שחישבנו מהשקעה בדירה. רק שבניגוד לדירה עצמה – אותה לא ניתן "לבזבז" באופן שוטף – ההכנסות השוטפות הללו הן בסיכון להבלע בחשבון העו"ש לשימוש שוטף (אם עוד לא עשו זאת, מישהו צריך לנסח את חוק הטבע לפיו לשימוש שוטף נדרש תמיד כל הכסף הפנוי, ועוד קצת. ללא תלות בכמה כסף פנוי יש). לכן, אם אין משמעת ברזל – הכסף הזה הוא לא באמת תשואה של השקעה ארוכת טווח. באופן פרדוקסלי דווקא ההשקעה בדירה מעודדת אותנו לבזבז את כספי ההשקעה במעלה הדרך לצרכים שוטפים. ללא שכר הדירה התשואה מהשקעה בדירה אפסית (0.2%).

(תיקון: בגרסה המקורית טענתי כאן להפסד של 0.9%. טענה זו הייתה שגויה. השגיאה זוהתה ותוקנה בעקבות הערה שכתב עידו)

אז למה בכל זאת דירה

יש סיבות טובות להשקעה בדירה עבור חלק מהאנשים, גם אם במונחי תשואה ההשקעה בשוק ההון מוצלחת יותר.

למשל, תנאי מיסוי שונים מהנחות החישוב. זה בודאי רלוונטי לחלק מהאנשים.

יתכן גם שההסתכלות על מדד מחירי הדירות מטעה. אולי מדד שהיה מתמקד רק בדירות מסויימות (למשל, בדירות שני חדרים) היה מגלה שהערך שלהן צומח הרבה יותר משל הדירה "הממוצעת", ומנצח את שוק ההון. סביר שישנם מקומות בהם התשואה על שכר הדירה גבוהה בהרבה מתשואה אופיינית של 3% לשנה.

חוץ מזה, למה להתמקד בדירה למגורים? אולי בנדל"ן אחר התשואה הרבה יותר גבוהה? סביר בהחלט.

הסיבה העיקרית, עם זאת, היא בדרך כלל התחשבות בשיקולים רכים יותר.

בראשם, סוגיית הנזילות. מי שהמשמעת העצמית שלו נמוכה, עשוי לגלות שההשקעה בשוק ההון קורצת לנגוס בכסף לצרכים שוטפים. הרבה יותר קל לקחת 50,000 ₪ לנסיעה לחו"ל ועוד 50,000 לרכישת רכב מתיק ההשקעות בבנק מאשר להחליט לטוס לחו"ל ולשם כך למכור את הדירה להשקעה ולקנות במקומה דירה קצת יותר זולה. במקרה הזה לאנשים רבים יש עדיפות לחוסר הגמישות בהשקעה בדיור, שעשויה לסייע להם לחסוך יותר כסף במקום לבזבז אותו. אבל, כפי שהדגשנו, חלק לא מבוטל מהתשואה מדירה מגיע משכר הדירה – והוא בקלות נבלע לעו"ש במקום לחזור לחסכון. כדי לגרום לכך שההשקעה בדירה תהיה השקעה ארוכת טווח רצוי לייצר מנגנון שישקיע את שכר הדירה באופן אוטומטי, רצוי באפיקים שאינם נזילים בקלות.

גם מי שלא יתפתה להשתמש בכספי החסכון, אך יקדיש יותר מדי מזמנו למעקב אחר תנודות הבורסה – ראוי לשקול אם השקט הנפשי שלו מצדיק השקעה בדיור אפילו אם מדובר באובדן תשואה. יתרה מכך, אם המעקב אחר התנודות אומר שכשיהיה שינוי (דוגמת משבר 2008) הוא עלול לבצע פעולות (למכור כדי למזער הפסדים), אז הוא כבר בסיכון של ממש לאובדן תשואה. הדירה מונעת מכירה פזיזה של הנכסים וביצוע שינויים תכופים.

חוץ מזה, עבור הרבה אנשים זה ללכת נגד הזרם (של האנשים היקרים להם). מתוכם, לחלק זה לא מפריע. לאנשים אחרים זה דווקא שיקול חשוב.

הערה: יש גם את סוגיית המינוף – היכולת להשיג כסף להשקעה באמצעות משכנתא על הדירה הנרכשת. יתכן שאתה שוקל השקעה בדירה כי כבר סיימת את תשלומי המשכנתא על דירת המגורים שלך. אם כך, יש לך דירה אחרת למשכן כדי לקבל הלוואה – לכל מטרה. יתכן שיש לך נכסים אחרים שאינם נזילים ויכולים לשמש כערבות לקבלת הלוואה בתנאים טובים. אם אין לך נכסים ואין לך כסף – לא מובן מאליו שכדאי לך להתחייב להשקעה.

 

איך זה יכול להיות?

איך יכול להיות שהשקעה אחת תהיה טובה יותר מהשקעה אחרת?

ראשית, אין הפתעה באיזון בין סיכון בטווח קצר לתוחלת גבוהה לתשואה בטווח ארוך. בדיוק כמו בהשוואת השקעה במניות להשקעה באגרות חוב. עם זאת, נדמה לי שיש כאן משהו נוסף.

הנה ניחוש בהקשר לדבר הנוסף. רוב קוני הדירה בישראל אינם משקיעים המחפשים תשואה לכספם העודף – אלא מחפשי דירה למגורים. השאלה העיקרית העומדת בפניהם אינה הערך הכלכלי של הדירה בעתיד, אלא הצרכים והרצונות שלהם. יתרה מכך, חלק ניכר מהערך מבחינתם אינו הרווח הכלכלי (אלא "תמחור" של תחושת הבעלות, החופש לשפץ את הדירה כרצונך, העדר החשש מהתעמרות של בעל הבית והצורך לעבור דירה במועד לא נח או להתמקח פעם בשנה על המחיר, וכו'). לכל הדברים האלה, והרשימה שפורטה חלקית בלבד, יש בהחלט ערך לרוכש דירה למגורים. אך הערך הזה נעלם כשמדובר בדירה להשקעה.

כלומר, מרבית השוק הוא של אנשים שמוכנים לוותר על חלק מהתשואה הכלכלית כדי לקבל ערך שלא מודדים ישירות בשקלים אבל כן מתקבל מדירת מגורים. כשרוב השוק הוא כזה (וכך זה בישראל) זה הופך את דירות המגורים לפחות אטרקטיביות למשקיע קר.

זה המקום להסב את תשומת הלב שהשאלה האם להשקיע בדירת מגורים או בשוק ההון היא (רק) "בת דודה" של השאלה – "האם לקנות או לשכור?". כיוון שזה לא נושא הרשומה – לא אאריך. אך התשובה, על קצה המזלג, היא: כלכלית – לשכור; אך משיקולים רכים (אמיתיים ומוצדקים) כדאי הרבה פעמים לקנות.

אז בהשקעה ארוכת טווח בטוח נרוויח יותר בשוק ההון?

כמובן שלא. אין "בטוח". השאלה היא לא האם אין סיכונים – אלא איפה ההימור מבטיח יותר. בניגוד למה שנדמה לחלק מהאנשים – ההיסטוריה מרמזת שבהשקעה בדירה יש סיכונים גדולים יותר מהשקעות ארוכות טווח בשוק ההון. בדיוק כפי שהיא מלמדת שככל שההשקעה היא לטווח ארוך יותר, משתלם ללכת על אפיק השקעה נועז יותר.

אני הופתעתי לגלות שכבר בהשקעה לטווח קצר יחסית של חמש שנים סיכוי גבוה מאוד ששוק ההון עם כל הרעש והסיכון שבו – יהיה אטרקטיבי יותר מהשקעה בדירה: גם תשואה ממוצעת הרבה יותר גבוהה וגם סיכוי גבוה יותר שהתשואה אכן תהיה יותר גבוהה. ככל שההשקעה ארוכה יותר – לא רק שההשקעה "הממוצעת" מניבה הרבה יותר בשוק ההון, אלא שמגיעים לסיכון מצטבר שאינו גבוה. איך אפשר לטעון שהסיכון המצטבר אינו גבוה? כפי שניתן לראות בגרפים למעלה בהשקעה של 15 שנים (+ 2 בכלל שהגדרנו) באף אחד מהמועדים שנבחנו לא "מאבדים את הכסף" (החשש העיקרי מהשקעה במניות) וכמעט בכל המועדים מרוויחים יותר מאשר בהשקעה בדירה.

יתרה מכך, התשואה מהשקעה בדירה תלויה במיצוי נכון של שכר הדירה (שעלול להבלע לשימוש שוטף במקום להיות הבטוחה שלנו לעת זקנה) ובדירה הספציפית – מה שהופך דווקא את ההשקעה בדירה למסוכנת ורועשת – בהקבלה לסיכון מהשקעה במניה אחת ספציפית, במקום בתעודת סל.

hovav@hotmail.com

• Uncategorized
• דיור
• כלכלה
• שוק ההון